de la liquidation des achats et ventes de marchandises, de coupons échus ou à échoir, le banquier vend son crédit propre. Dans cette opération correcte et nécessaire, il entre un élément spéculatif. Le banquier fixe son prix selon ses prévisions au sujet de l'offre et de la demande à venir. Ce n'est point tout : la spéculation pure intervient ici et elle a beau jeu. Il suffira de rappeler la formidable vogue de la spéculation sur le mark après l'armistice quand il cotait 40 puis 30 centimes et que l'on spéculait sur son relèvement.

Voici un exemple topique. Si j'en crois les journaux, il y a quelques mois M. Stinnes a emprunté à la Reichsbank la quantité de marks nécessaires pour l'achat de 100 millions de livres sterling. Quelques semaines plus tard, il a pu, au moyen de 5 millions de livres seulement, racheter et rembourser la même quantité de marks. Se non è vero...

L'Echo de Paris dans le no du 21 octobre 1923 a reproIduit le texte d'une circulaire confidentielle adressée à la fin de septembre par des banquiers germanophiles de New-York à leur clientèle. Il y est dit : « Vendez le franc à découvert, c'est-à-dire vendez des francs livrables à terme et faites baisser la valeur du franc. Vous pourrez ainsi vous procurer des francs à 1 cent, avec lesquels vous pourrez libérer la vente faite aujourd'hui à 5 cents 1/2.»

On voit ici l'influence perturbatrice que la spéculation peut exercer sur les cours des changes, si elle n'est contrebattue par la spéculation elle-même, ou si l'ensemble des conditions du marché des changes n'exerce une influence prépondérante. De fait, le conseil donné aux spéculateurs new-yorkais s'est trouvé être un mauvais conseil. Ceux qui l'ont suivi ont-ils été en trop petit nombre ou ont-ils été battus par les spéculateurs à la hausse? La cote du franc s'est relevée au lieu de s'effondrer.

Il est admis que la hausse du change favorise l'exporta

tion, est une prime à l'exportation, ou, comme on dit encore, qu'un change défavorable favorise l'exportation (1). C'est une formule qu'il faut bien entendre.

Faisons d'abord abstraction de la formule ou loi ou soi-disant loi.

Attachons nous à l'analyse des faits et des réactions psychologiques (car l'économie politique, c'est la raison appliquée aux faits, aux transactions).

Les faits les plus saisissables, les plus mesurables dans les transactions internationales, ce sont les importations et les exportations. Ces transactions sont de la plus haute importance pratique pour les pays, telles l'Angleterre et la Belgique, qui tirent de l'étranger les denrées alimentaires et les matières premières de leurs industries.

Le change n'a-t-il que des oscillations faibles, les relations sont normales, il n'y a point, par le fait du change, d'écart sensible dans le volume des transactions. Le change hausse-t-il sensiblement, les importateurs sont désavantagés et du coup les exportations sont stimulées, l'exportateur gagnant ce que l'importateur perd, bénéfice du banquier déduit. C'est mathématique, puisque les traites tirées par les vendeurs servent de moyen de paiement aux acheteurs. Il pourra même arriver que le vendeur trouve du bénéfice à vendre moins cher à l'étranger que dans son pays, grâce au bénéfice du change. Ce procédé est connu, il est une des formes caractéristiques du dumping.

Supposons à présent qu'un change élevé, très élevé même, se stabilise, soit par le jeu d'une caisse de conversion, soit parce que l'inflation acquise demeure telle quelle la prime à l'exportation disparaît, car d'où naît-elle, à vrai dire ?

Représentons-nous la situation de l'Angleterre à notre

(1) L'usage est d'appeler défavorable le change défavorable à ceux qui sont débiteurs de l'étranger.

égard. Les commerçants de ce pays ont avantage à acheter chez nous. Pourquoi ? Supposons qu'aux prix du jour, tous frais payés y compris le transport, les prix soient à égalité parfaite. Supposons de plus que le paiement de la marchandise doive se faire au bout de trente jours. Supposons le change belge en hausse, c.-à-d. la pespective pour l'acheteur anglais de voir la livre qui cote 80 fr. coter, dans 30 jours, 90 ou 100 francs belges. L'acheteur anglais peut dès lors escompter un bénéfice supplémentaire de 10 ou de 20 % même selon le cas. Car ce qu'il achèterait au prix du jour en décaissant 100 livres, prix de 8000 francs belges, il le paiera dans un mois en décaissant seulement 80 livres !

On peut exprimer ceci en une formule générale la hausse du change est une prime à l'exportation, mais l faut bien comprendre que cela signifie le change en voie de hausser, l'instabilité dans le sens de la hausse. La stabilisation, c'est la disparition de l'avantage de la hausse.

Faisons encore un pas, de façon à bien comprendre le jeu du phénomène économique analysé.

La hausse du change favorise l'exportation seulement pour autant qu'elle précède et dépasse le renchérissement des prix intérieurs ou qu'il soit à prévoir qu'elle le dépassera. Et cette prévision est dans l'ordre. Le change est plus sensible, plus prompt à se mouvoir que ne le sont les prix intérieurs. Dans l'un des cas, c'est un petit groupe de gens informés qui détermine les cours, dans l'autre, c'est tout le groupe social, masse plus lourde, et, sauf en cas de crise, moins émotive.

Vous dirai-je à présent que dans les rapports commerciaux de l'Angleterre avec les pays atteints d'inflation, ce qui est gain pour l'industrie de ces pays est perte pour l'industrie britannique? Ce n'est là guère autre chose qu'un truisme. Mais je n'en conclus pas que la Grande-Bretagne améliorerait durablement la situation critique de l'in

dustrie par une politique d'inflation. Le remède, c'est le retour à la stabilité, aux relations normales où les mouvements du change et la spéculation ont la moindre part possible (1).

Les oscillations du change, appât à la spéculation et s'accroissant par elle, font, des affaires et de l'effort productif des groupes humains, tout simplement du jeu.

Il y a quelques semaines, à la suite d'une hausse importante du change belge suivie d'une chute un peu brusque, de nombreux établissements industriels de chez nous se trouvèrent déçus dans leurs prévisions et sérieusement embarrassés. Ce renseignement que j'ai puisé à la meilleure source confirme tout ce qui précède (2). Le même

(1) Cet article n'est que la mise au point de la communication que j'ai eu l'honneur de faire à l'assemblée générale de la Société scientifique, à Liége, le 25 octobre 1923.

C'est après cette date que le Cabinet britannique a fait connaître sa volonté de consulter le corps électoral sur un programme de tarifs douaniers préférentiels, dans l'application desquels il espérait trouver quelque remède à la dépression économique et au chômage. De la politique d'inflation, il n'est plus question. La REVUE DES QUESTIONS SCIENTIFIQUES a publié naguère (1905) sur la question de la réforme douanière une série d'études sous le titre La Crise Anglaise, qui gardent après tant d'années le plus vif intérêt, j'oserais dire un intérêt d'actualité !

(2) Je transcris ici une partie de la lettre de mon très distingué correspondant :

« Les choses se passent, en cas de baisse du change, exactement comme si le prix de vente était brusquement réduit en proportion de la chute des devises étrangères. C'est ce qui se passe de façon tout à fait évidente dans le cas des produits métallurgiqus vendus fobAnvers en livres sterling.

>> Le phénomène est quelque peu masqué lorsqu'il s'agit de ventes faites dans les pays étrangers, non pas à des cours fixes, comme pour les métaux, mais à des conditions qui sont celles de ces marchés mêmes. Il faut encore distinguer si l'industrie envisagée puise ses matières premières dans le pays, ou bien si elle-même les achète au dehors, en les payant en monnaies étrangères.

» Dans le premier cas, qui est celui de l'industrie verrière, par exemple, les matières premières essentielles, c'est-à-dire le sable et le sulfate de soude, s'obtiennent en Belgique, la main-d'œuvre est payée en francs belges et il en est de même du charbon. Par consé

effet s'était produit avec plus d'envergure en Allemagne l'hiver dernier : quand la Reichsbank essaya de renflouer le mark par des ventes de devises étrangères (février 1923); l'industrie allemande s'en trouva très gênée.

quent, une telle industrie subit immédiatement le contre-coup intégral de toute baisse du change auquel elle vend ses produits. >> Un cas plus complexe est celui où la matière première vient ellemême de l'étranger... Un marché dont la matière première est achetée à l'étranger est d'autant plus sensible aux oscillations que la matière première entre pour une part plus grande dans le prix de revient total.

>> Un autre cas encore est celui des produits vendus d'avance à prix fixe. C'est le cas, par exemple, des machines électriques dans lesquelles entre une partie importante de cuivre, métal payé en livres ou en dollars. Dans ce cas, toutefois, l'industriel peut éviter les dangers d'une hausse des changes, en se couvrant au moment où il obtient lui-même la commande de sa machine, celle-ci étant vendue à prix fixe, quelles que soient les modifications du change dans la suite ; toute spéculation peut être ainsi évitée.

>> Cette ressource n'existe pas cependant lorsque la nature de l'industrie fait qu'on ne travaille pas sur devis comportant des engagements fermes quant aux prix, mais pour le magasin, c'est-à-dire avec des conditions de vente au cours du jour. Dans ces conditions il est impossible de se couvrir totalement, pour cette raison que le prix de vente lui-même dépendra de l'état du change au moment de cette opération.

» Supposons, par exemple, qu'un meunier de maïs ait acheté sa matière première à un moment où la livre était à 100 francs. S'il se couvre pour cet achat au prix de 100 francs et si le produit n'est disponible pour la vente qu'au moment où la livre est descendue à 90 francs, c'est ce dernier cours qui gouvernera le prix de vente et par conséquent, l'industriel subira une perte correspondant à la proportion pour laquelle le coût de la matière première entre dans le prix de revient total.

>> La même situation existe dans l'industrie des métaux autres que le fer, dans les industries textiles, etc.

» Vous voyez qu'elle est extraordinairement difficile et périlleuse, et cela démontre à quel point les fluctuations du change sont désastreuses pour l'exercice normal de l'industrie. Tant que les changes haussent, ces difficultés se résolvent d'habitude par un accroissement des rentrées, mais le contraire se produit en cas de baisse. fût-elle temporaire, et de véritables désastres peuvent s'en suivre. » On le voit clairement par tout ceci ce n'est pas l'état élevé du change, ce sont les mouvements du change qui importent aux acheteurs et vendeurs sur les marchés étrangers,